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分众传媒第12篇：看好了

2023-06-03 04:41:49来源：雪球网

这是我从0开始，分析分众传媒的第12篇文章，在上一篇中，我们讲到：

“下一篇文章，我们来看看分众近期的目标，也就是“几个5”的目标。

(资料图片)

随后，我们就会进入到对分众这个生意的总结性陈述上面去，这距离很多读者心心念念的投资决策，就已经不远了。”

我们接着来看。

01 几个5

上一篇文章，我们在分众几个被外界热切期盼的发展空间上，已经泼了一盆冷水，干脆，我把把另一盆也端上来、一起泼了好了。

2018年报中，分众提出覆盖500城、500万终端和日均到达5亿城市新中产的中长期目标以及“数字化”和“国际化”两个发展方向。

上面这些排比的壮观数字，看起来很美好，我们也很容易按照这些数字，去线性推算分众未来的成长空间。

比如，我们很容易会想拿目前终端数和500万的目标进行对比，然后得出未来的营收利润规模。

从2018年到如今，5年过去了，我想无需多言，这些年分众的表现，充分表明了线性推算是一件多不靠谱的事情。

虽然分众现在已经布局了几百个城市，但网上的说法是，分众主要的盈利来源，可能依然是不到100个主要的城市。

所以，对于分众这激动人心的“3个5”目标，我的看法是不一定能达成，就算达成，后面开发的点位价值，也会远低于原来的点位。

所以这个目标达成与否，其实不重要，更重要的是前面说的那些分众的增长逻辑是否正确，至于未来的空间有多大，交给时间和管理层，我认为是更好的选择。

02 没问题

连着两盆冷水下去，滋味可能不好受，但我想提醒读者们的是：

投资最主要的是判断商业模式、竞争优势、企业文化等持久的因素，对于未来的乐观想象和兴奋，是引诱你犯错的重要因素，切记切记。

分众的长坡——也就是市场空间，到这里讲得差不多了。

虽然我泼了很多冷水，但总体来说，我认为：

随着国家经济的增长，以电梯广告为代表的被动式广告价值的显现，以及分众的提价潜力，再加上非一二线城市的需求增加，分众的潜在市场空间是明显在的。

换句话说，对于分众而言，很快触及发展天花板的概率，不会很大。

好了，对于分众的“湿雪长坡”，到这里我已经讲了很多。

接下来要做的事情，就是判断分众这家公司，是否是一家值得买入的公司，这会是一个非常慎重的决策。

03 今非昔比

对于如今的我来说，找到一家优秀的公司，已经不是我的终极目标了。

我想要找的，是那种尽量接近伟大生意的公司，那种做梦都想买入后、有机会持有一生的公司。

这种公司从商业模式的角度来说，是那种只需要很少投入，就可以持续提升产出的公司。

如果从这个角度来看，分众这个生意是这样的：

首先，从投入端来看，前面资产负债表分析时已经说过，分众没有大量的固定资产投入，但是，分众需要净营运现金，主要集中在应收账款上面。

最好的那种生意，应收账款应该是很少的，这是分众这个生意的天然缺陷。

如果更细致一点看应收账款，我们会发现，一两年的应收账款分析用途不大，因为分众这个生意的应收账款，和经济周期是高度相关的。

但从长远来看，商业世界的发达会带来广告的繁荣，另外还有被动式广告点位的价值凸显，这是需求端的变化。

从供给来看，在一定既定的时间内，好的广告点位是有限的，这可能会让广告的“库存”逐渐供不应求。

如果这些情景出现，一方面，分众的价格控制权会提高，另一方面，分众也有了一定的筛选客户的权利，这时候，分众的应收款状况，有可能会得到改善。

从产出的角度来看，前面也说了不少分众有机会提价的分析，这里系统说一下。

04 提价权

关于提价的逻辑，分众管理层在多个场合都说过，例如2017年的一份公司调研记录中，有如下内容：

问：公司广告媒体未来的提价空间？

答：目前公司刊例价的增长基于三个原因。

第一，媒体数量的增长带动价格的增长。过去几年，城市内楼宇数量在增长，相应广告的版位数也就随之增长。

第二，分众传媒作为有效的线下媒体运营商，凭借渠道的领先优势和媒体资源的稀缺性优势，获得了相对较高的定价权，从而推动了分众广告刊例价的逐步稳定上涨，为企业带来了业绩增长的空间。

第三，公司的千人到达成本目前而言相对其他媒体仍处于较低水平，性价比也得到了广告主的广泛认可，保证了分众广告媒体的提价空间。

过去几年，公司的刊例价都有一定比例的涨幅，未来的提价也将继续保持这种可持续性的增长。

管理层讲的第一个原因，就是随着有效点位增多，分众整个广告网络的价值是会增加的，这一点在前面文中讲过了。

第二个原因，前面我也已经讲过，而且随着广告“库存”（点位、时间）更加紧俏，这种能力会更突出。

第三个原因，网上有人问过管理层这个“千人到达成本”，管理层没有对数据做正面回答，只是给出了上述回答，这也算是一个空间吧，只是不具有持续性而已。

05 总结开始

到这里，我可以对分众这家公司，下一个我自己的判断了：

我认为分众的生意模式“理论上”不错，但还没有得到“长期”的“实际”验证；企业文化“据说”可以；以上是湿雪部分，长坡部分没问题。

这几个引号我解释一下：

说生意模式“理论上”不错，是因为前面的很多分析，固然有数据和事实支撑，但由于三个不确定因素的存在，所以我说没有得到“长期”的“实际”的验证：

第一个因素，其实我在分众的第一篇分析文章中，就埋下了伏笔。

不知道有没有人发现，我的选股标准中很重要的部分，就是“过去10年中至少7年……”。

而在我写分众这些文章的2023年初，虽然2022年报还没出来，但肉眼可见的是，从2015-2022这8年间，分众在我两个指标上面，估计都只有6年能达标。

当然，1年的数据说明不了太多问题，但这也是我的这套标准背后的一些微妙之处——周期性公司，往往是需要时间才能证明自己的。

一般一个周期5-7年，所以10年，恐怕是两个周期的最低标准了。

第二个因素是应收账款，前文说过，理论上来讲，分众是有机会逐步改善应收账款、让自己这个生意变得更加强大、生意模式更加类似于“坐地收租”的。

但是，这毕竟还只是“理论上”的说法，快速发展没多少年的年轻的分众，是否会按照我写的这个剧本发展，还需要现实的考验。

第三个因素是江南春，这个话题有点微妙，但这是个绕不过去的话题，这也是一个我找了很多资料、思考了很久的话题。

有些读者可能担心江南春一个人占了分众太多业绩——按照网上的传言，分众有30%甚至50%的业绩来自于江南春，优质的大客户甚至都是由江南春来亲自对接的。

但这个不是我担心的问题，这更像是江南春个人能力强的证明。

如果分众最强大的地方，是这个生意模式本身，那江南春就好像巴菲特旗下内布拉斯加家具城的B夫人——当年据说她也是一个人可以贡献家具城30%的销售额。

关于江南春，让我犹豫的是另外一个事情。

前面我说过，江南春一定是个聪明人，另外分众能做这么大，江南春是灵魂人物。

可问题也就恰恰在这里，我们买分众的时候，到底在大多程度上，是在买分众这家公司？

这个问题该怎么理解呢？

下一篇文章，就是我的分众这一系列分析文章的最后1篇，我将展示所有你们想看的部分。

分众的下一篇分析文章，已经发送在我的XX号（villike的财务自由笔记），后台输入分众就有了。

@今日话题 $上证指数(SH000001)$ $恒生指数(HKHSI)$ $分众传媒(SZ002027)$

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责任编辑：hnmd003

分众传媒第12篇：看好了

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